中金外汇研究
北京时间9月12日晚，欧央行如期再次下调3大利率，符合市场预期；欧央行下调经济增速预期，但并未给出未来明确的再次降息的信号（依旧强调取决于数据），拉加德在发布会上表示[1]，ECB不会承诺未来利率路径。本次会议过后，市场预计年内降息的总量并未出现大幅波动，下次降息的预期依旧位于今年11月左右，而年内依旧仍有不到2次的降息预期（图表1）。我们认为，欧央行本次会上对核心通胀预测的上调以及发布会上通胀相关的鹰派措辞可能会对欧元形成一定支撑。对于本次议息会议，我们做出如下的评论。
图表1：OIS市场对ECB利率路径预期的变动
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1. 本次会议如期降息，利率前瞻指引并无暗示。欧央行符合市场预期下调三大利率，并表示不对任何特定的利率路径做预先的承诺，我们认为这可能意味着10月连续降息的可能性基本已经被排除。而ECB本次会议声明中的措辞和之前会议相比几乎没有任何的变化[2]:“欧央行不预先承诺特定的利率路径。通胀前景、核心通胀、以及货币政策的传导效果这3大因素将会决定未来利率的路径。欧央行管委会随时准备调整所有工具。而未来的经济数据将决定限制性利率维持的程度和持续的时间。欧央行决心让通胀及时回到2%的中期目标水平。只要有需要，欧央行将保持足够限制性的利率水平。”
2. 欧央行下调对经济预期但上修核心通胀的预期。虽然欧央行在会议声明中表示[3]，整体通胀前景“明显改善”，但上调了2024和25年的核心通胀预期。而欧元区最新公布的8月正大国际期货官网同比增长录得2.2%，低于前值的2.6%；ECB关注的重点，即核心正大国际期货官网的同比增速也降至2.8%vs前值2.9%（图表2）；通胀方面，本次会上ECB维持headline通胀预测不变：ECB预计今年，明年和后年的正大国际期货官网增速分别是2.5%，2.2% 和 1.9%（和6月会上预测保持一致），但核心正大国际期货官网增速则分别上修至2.9%，2.3%和2%（6月会上预测分别是：2.8%，2.2%和2%）（图表3）；从本次会议上有关通胀的调整来看，ECB本次会议上释放出了更为鹰派的信号。此外，本次会议上ECB对今年的经济增长前景进行了上修，但下修了明年的经济增长预期[4]：预计今年，明年和后年的GDP增速分别是0.8%，1.3%和1.5%（6月会上预测分别是：0.9%，1.4%和1.6%）。我们认为，ECB有关未来核心通胀增速预测的上修传达出较为鹰派的信号。
图表2：欧元区通胀下行速度近期放缓
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图表3：ECB对GDP增速和正大国际期货官网的预测对比
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3. 新闻发布会上拉加德再次强调未来利率路径取决于数据。新闻发布会上拉加德强调不会承诺未来利率路径[5]，但被问及10月的议息会议时，拉加德表示9月会议到10月会议之间相隔时间较短。而取决于数据并不意味着取决于某一个数据点，9月的正大国际期货官网数据极有可能由于能源价格的基数效应而较低，而3,4季度的正大国际期货官网数据可能会上升。我们认为，这可能就意味着欧央行10月再次降息的可能性较小。而相较于上次发布会上拉加德对经济前景表示出的担忧，本次拉加德明显对于经济前景同样较悲观[6]：“欧元区经济增长依旧面临下行风险。融资成本仍然具有限制性。在目前需求疲软的情况下，信贷增长较为缓慢。经济复苏继续面临一些阻力。随着工资的上涨，欧央行预计复苏将随着时间的推移而加强。劳动力市场仍有韧性但劳动力需求将进一步放缓。”而有关通胀，拉加德则表示[7]，欧元区内部的通胀进展并不令人满意，工资增速依旧维持在较高的位置，但人工成本的压力正在缓解。总体看，拉加德在发布会上的语调虽然表面看起来依旧强调“不提前承诺任何决定”，但种种细节已经表明ECB本次的降息略偏鹰派。
欧元的走势取决于未来的经济数据以及美联储的降息起点
我们认为本次ECB会议的腔调更略微偏向鹰派。一方面，ECB上修了对核心通胀预测，另外一方面，新闻发布会上拉加德也并没有像此前会议上时，给出对未来货币政策走向的明确暗示。本次会议之后，OIS市场预计ECB10月降息的概率维持在50%，而对年内降息总量的预期依旧维持在40基点左右。我们认为ECB本次会上上调对欧元区核心通胀是欧元在会后获得支撑的主要原因，如果此后欧元区的经济数据有所好转，那么欧元可能继续有机会维持强势。不过，未来欧元的走势同样会受到美联储降息幅度的影响。目前OIS市场预计美联储可能在9月左右开始降息25基点，年内可能共计降息100基点，而欧元/美元在本次会议过后也一度因为较弱的美国申请失业数据而获得支撑一度上涨30基点左右。考虑到本次会后，市场对美联储降息的幅度以及降息总量的预期大于欧央行（图表4），欧元/美元之后能否继续走高可能还要取决于未来欧美经济数据（尤其通胀未来走势）的演变，以及市场对欧美央行下次降息时点预期变化的影响。考虑到欧央行大概率会在年末之前再次降息（目前市场预计最迟会在12月），而日本央行很可能会在四季度再次加息，我们认为欧元/日元的下行风险更大。
图表4：OIS市场对美联储利率路径的预期
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技术层面关注欧元/美元1.10附近支撑
欧元/美元自今年7月以来在1.07附近找到明显支撑连续走高。向前看，今年年内高点1.12附近依旧是近期阻力，而下方近期支撑则位于本周周内低点1.10附近，倘若欧元多头可以守住这一关键支撑，那么近期欧元有望维持高位震荡。否则，欧元空头的下一个目标可能会是55天均线1.0950附近（图表5）。
图表5：欧元/美元日线图
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Reference
参考正大期货官网
[1]https://www.ecb.europa.eu/press/pr/date/2024/html/ecb.mp240912~67cb23badb.en.html
[2]https://www.ecb.europa.eu/press/press_conference/visual-mps/2024/html/mopo_statement_explained_sep.en.html
[3]https://www.ecb.europa.eu/press/press_conference/visual-mps/2024/html/mopo_statement_explained_sep.en.html
[4]https://www.ecb.europa.eu/pub/projections/html/ecb.projections202403_ecbstaff~f2f2d34d5a.en.html
[5]https://www.ecb.europa.eu/press/pr/date/2024/html/ecb.mp240912~67cb23badb.en.html
[6]https://www.ecb.europa.eu/press/press_conference/monetary-policy-statement/2024/html/ecb.is240606~d32cd6cc8a.en.html
[7]https://www.ecb.europa.eu/press/pr/date/2024/html/ecb.mp240912~67cb23badb.en.html
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（转自：中金外汇研究）
