【正大期货】
文丨明明 周成华
预计下半年美国通胀将继续高位运行，而通胀将进一步从成本端与需求端侵蚀企业投资利润、抑制企业投资热情。同时，预计通胀粘性导致美联储继续较快紧缩，进而也将从债务压力方面遏制企业投资活动。虽然短期企业投资快速下滑风险偏低，但中长期而言存在快速下行的风险。预计年内货币政策转向宽松的概率较低，美债利率短期或将震荡。
▍非住宅投资与经济变动较为一致，非住宅投资对于美国经济的重要性较高。
美国非住宅投资可以称为企业投资，是私人投资重要组成之一，由建筑、设备、知识产权产品构成。除了在1973年与2001年经济衰退时，非住宅投资恶化领先于经济衰退，非住宅投资往往表现为与经济的同步性。历史数据表明若没有外部冲击或内部泡沫问题，投资变动高度依赖于经济水平变化。而在经济增速下行期，非住宅投资对经济的拖累程度往往高于个人消费支出，但目前非住宅投资对经济存在一定支撑。
▍高通胀持续导致中长期非住宅投资存在较快下行的风险。
企业利润是非住宅投资的领先指标，主导非住宅投资的变化。一方面，预计美国通胀的高粘性会继续推动成本上升，需求回落导致价格传导不畅，这将进一步恶化企业盈利水平，进而导致投资下行压力增大。另一方面，通胀较难快速回落，美联储加息节奏将继续较快，2022年第二季度贷款标准已开始收紧，预计在企业高杠杆水平背景下，债务压力也将构成未来非住宅投资的抑制因素。
▍未来美联储货币政策与美债利率如何演变？
从历史数据来看，非住宅投资下滑拐点与10Y-1Y美债利差走阔拐点通常表现出同步性，这往往是因为非住宅投资下降与经济衰退同步，而经济步入衰退往往会导致美联储降息，因此10Y-1Y美债利差往往在该时点走阔。但预计此轮与滞胀时期类似，10Y-1Y美债利差走阔将滞后于非住宅投资的拐点。滞胀时期的历史表明美联储需要坚定加息以控制通胀，即使存在牺牲经济的风险，而堪忧的通胀粘性背景下，预计今年美联储降息的可能性较低。经济基本面恶化预计将对美债利率的上行幅度有所遏制，短期美债利率或表现为震荡，需关注未来通胀回落慢于预期对于美债利率构成的上行风险。
▍结论：
高通胀预计将继续导致需求下降以及成本上升，进一步压缩企业的利润空间，降低企业的投资意愿。同时，当前企业高杠杆的状态会导致企业对于利率上升更为敏感，预计利率对于美国非住宅投资的负面影响将逐步显现。虽然短期非住宅投资迅速恶化的概率较低，但中长期而言，其存在较快下行的风险。从整体角度而言，在通胀持续“高烧不退”、美联储不改遏制通胀初心的背景下，预计美国经济衰退风险持续上升，美国消费、投资活动以及库存变动将进一步承压。我们认为美国经济的支撑因素未来将较全面地趋弱，需高度关注经济增速下行风险。在经济预期下滑与美联储紧缩较快的背景下，预计美债利率短期内或将表现为震荡，需警惕未来通胀超预期上升的风险。
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